ETO Markets 市场洞察｜美联储加息几成定局，小摩推演五种路径

美联储将在北京时间 9 月 17 日凌晨公布利率决议。当前市场普遍预计，联邦基金利率目标区间将从 3.50%–3.75% 上调至 3.75%–4.00%。8 月核心通胀环比上涨 0.3%，油价一度升破 100 美元，同时 10 年期美债收益率本周已经触及 5%，令美联储面临更强的通胀与债券市场压力。

在此关键时刻，摩根大通全球利率策略主管 Jay Barry 团队最新将本次会议拆成五种情境。从“不加息”到“全面打击通胀”，每种路径背后对应的，其实是市场对未来终端利率、中性利率以及整个加息周期长度的重新判断。

情景一：维持利率不变

第一种情境，是美联储意外维持利率不变。

摩根大通认为，这是相对不太可能出现的结果之一。原因并不复杂：过去数周，沃什多次强调物价稳定的重要性，而最新通胀数据重新升温，市场又已经高度押注加息。如果此时按兵不动，投资者可能重新质疑美联储的政策反应函数。

Jay Barry 团队测算，如果美联储意外不加息，1y1y OIS 可能下跌约 25 个基点，2 年期收益率可能同步下降约 20 个基点，此前已经定价的部分加息预期将快速退出。

这并不代表市场突然相信通胀已经解决，而是此前定价进去的部分加息预期需要快速退出。

情景二：加息 25 基点，无前瞻指引

这反而最符合沃什上任以来的沟通习惯。

他一直试图弱化传统意义上的“路线图”，不愿提前承诺下一次会议要加息还是暂停。如果本次只是针对近期通胀重新升温进行一次政策调整，同时强调未来继续依赖数据，市场可能把它理解为一次相对独立的加息，而不是正式启动新一轮紧缩周期。

这种情况下，短端利率甚至可能小幅下降。

原因在于，25 个基点已经高度计价，市场真正等待的是未来还有多少次。如果沃什不明确暗示后续继续加息，那么此前累积在 1y1y OIS 和 2 年期美债里的部分鹰派溢价反而可能被释放。

情景三：加息 25 基点，批评过度宽松

第三种情境则明显更鹰派。

美联储不仅加息，还暗示将逐步撤销 2025 年实施的 75 个基点“风险管理式降息”。

沃什此前已经多次表达对劳动力市场韧性的认可。如果美联储进一步认为当前就业仍接近充分就业，那么 2025 年为了预防经济下行而进行的降息，就可能被重新理解为政策过度宽松。

市场随后就不会再把这次行动理解成“加一次”，而是会开始思考：美联储是不是准备把此前降掉的 75 个基点重新加回来。按照摩根大通的推演，在这种情境下，短端市场可能暂时朝累计约 75 个基点的紧缩幅度重新定价。

对 2 年期美债而言，这显然是压力最大的几个情境之一。

情景四：加息 25 基点，上调中性利率

第四种情境更值得长期投资者关注：加息，同时承认美国的中性利率已经上升。

如果中性利率上升，含义非常直接：过去市场可能认为 3% 左右的利率已经属于偏紧政策，但如果美国经济的生产率、潜在增长率和资本回报率都在提高，那么同样的 3% 利率，可能已经没有过去那么紧——这反而是好事。

由于 AI 基建的存在，大量数据中心、芯片、电力、云计算以及软件投资，有可能提高美国经济的资本形成速度和劳动生产率。如果这种趋势能够持续，美国潜在经济增速可能高于过去十年的水平，对应的中性政策利率也可能随之抬升。

事实上，市场已经在一定程度上交易这一逻辑。摩根大通指出，1y1y OIS 已回到本轮周期高位附近，长端远期利率也已经超过 2023 年阶段性高点。这说明投资者越来越接受一个可能性：未来美国利率的长期中枢，本身就比疫情前更高。

因此，如果沃什只是承认中性利率上升，短端利率未必出现剧烈反应，真正敏感的反而可能是长端。因为中性利率属于慢变量。一旦投资者相信美国长期均衡利率上移，10 年、20 年和 30 年期债券需要重新计入更高的实际利率中枢。

情景五：加息 25 基点，誓言抑制通胀

第五种情境看起来最鹰派，却可能带来一个反直觉结果：美联储加息，同时明确表示将不惜代价压低通胀。

这意味着政策目标从“平衡通胀与增长”，进一步转向优先恢复物价稳定。市场因此可以继续上调终端利率预期，短端收益率可能上升。

但长端远期利率反而可能下降——原因是，如果投资者相信美联储愿意通过更高利率主动打压需求，甚至接受经济增长明显放缓和失业率上升，那么未来长期通胀反而更容易被压下来。

因此，在最强硬的紧缩情境下，收益率曲线反而可能出现明显趋平，甚至出现短端上升、长端下降的组合。这也是债券市场经常出现的反直觉现象：最鹰派的央行，并不一定对应最高的长期债券收益率。

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