ETO Markets 市场洞察｜英伟达Q2 财季同比翻倍，盘后暴涨 5%

英伟达又交出了一份很难挑大毛病的财报，但市场一开始并没有立刻买账。

千呼万唤始出来。英伟达二季度再次交出一份炸裂的财报，截至 2026 年 7 月 26 日的第二财季，公司营收达到 962.21 亿美元，环比增长 18%，同比增长 106%；GAAP 与非 GAAP 毛利率均为 75.0%；GAAP 每股收益为 2.46 美元，非 GAAP 每股收益为 2.22 美元。数据中心收入达到 890 亿美元，环比增长 18%，同比增长 117%，继续贡献公司超过九成收入。

第三财季指引，英伟达预计营收为 1080 亿美元，上下浮动 2%，这意味着公司大概率首次迈入单季千亿美元收入区间。公司同时强调，该指引不包含任何来自中国的数据中心计算收入；毛利率指引为 74.0%，上下浮动 50 个基点，略低于第二财季水平。

隔夜美股，英伟达常规交易收报 209.66 美元，下跌 1.59%；财报发布后，盘后股价一度下跌约 2% 至 4%，市场主要担心毛利率指引不够强、存储成本继续抬升以及中国收入缺位。但随着电话会推进，管理层给出下一财年约 70% 的营收增长预期，并披露亚马逊云服务将追加部署 200 万颗英伟达 GPU，股价情绪迅速反转，盘后一度上涨 5% 以上。

Rubin 接棒上台

英伟达财报超预期已不是什么新鲜事，市场更关注的是财报里的产品细节。

英伟达表示，目前 Vera Rubin 平台已经进入全面量产，并且相关机架已在 CoreWeave、Google Cloud、Microsoft Azure、Oracle Cloud Infrastructure 和 Nebius 等合作伙伴处运行。公司还披露，Vera Rubin 平台配套的 Spectrum-6 交换系统正在进入全球超大规模 AI 工厂，支持可插拔光模块和共封装光学方案。

为何市场对 Rubin 的落地细节这么关注？因为和单体 GPU 不一样，Rubin 的意义不只是新一代 GPU。它代表英伟达把产品从“卖芯片”推进到“卖整套 AI 工厂底座”：GPU、CPU、网络、交换机、光互连、安全、存储处理、系统设计方法论全部绑定在一起。客户买的已经不是单一加速卡，而是一套可快速部署、可扩展、可运营的大规模算力系统。

管理层还表示，Vera Rubin 平台已经开始向客户出货，并将在当前季度贡献约五分之一的数据中心收入。

从 Blackwell 到 Rubin，英伟达把迭代节奏压得很紧。客户一边消化 Grace Blackwell，另一边已经开始准备 Rubin 和后续平台。这样的节奏给竞争对手制造了很高门槛。英伟达全球 AI 总龙头的门槛，还在持续上升。

成本瓶颈外溢

但本份财报并非没有压力点。

英伟达第三财季毛利率指引为 74%，低于本季度 75%。公司同时警告，存储组件短缺仍会限制扩张速度，存储价格和更高组件成本将继续压制毛利率。管理层预计毛利率可能在第四季度降至 71% 至 72% 区间，再低于第三季度水平。

压制毛利率的主要是服务器成本。随着 AI 基建扩张，HBM、DRAM、LPDRAM、光互连、交换网络和整柜交付成本都在上升，每个人都想在巨大的 AI 蛋糕中分一杯羹。但这对英伟达本身未必是坏事。只要需求足够强，成本可以通过服务器价格传导给云厂商和 AI 客户。

所以，这份财报同时释放了两个信号：需求仍然爆炸，但 AI 算力已经越来越贵。市场一边买英伟达的强定价权，一边也会继续追问云厂商和 AI 应用公司的投入回报。英伟达能把算力卖出去，不代表每一个买算力的人都能赚到钱。

中国市场也是一个未解变量。公司第三财季指引明确不假设任何中国数据中心计算收入。

电话会释放增量

在绩后电话会上，英伟达首次给出长达一年的增长框架，预计 2028 财年营收同比增长约 70%。但管理层反复强调，这不是需求上限，而是供应约束下的可交付水平。黄仁勋在电话会上表示，实际需求“远远大于 70%”，如果不受供应限制，增长数字会高得多；英伟达执行副总裁兼首席财务官（EVP & CFO） Colette Kress 也称，这是一个“供应受限”的展望，当前瓶颈来自存储、数据中心交付、供电、封装和整机系统等多个环节。

黄仁勋表示，Hopper 时代每 GW 数据中心对应的收入机会约为 180 亿美元，Grace Blackwell 约为 250 亿美元，Vera Rubin 则提升至约 400 亿美元。这个口径很重要，它解释了为什么云厂商愿意继续加码 AI 工厂：同样的电力和土地，随着整柜系统、NVLink、网络、内存和推理效率提升，可以承载更高价值的计算量。AI 数据中心的竞争，已经从“谁买更多 GPU”，升级为“谁能在同样电力约束下榨出更高收入”。

市场此前担心英伟达投资 OpenAI、Anthropic 等前沿 AI 实验室，会形成“循环融资”：英伟达投钱给客户，客户再买英伟达芯片。管理层在电话会上选择正面回应。

Kress 表示，公司不把这视为循环融资，而是一次重大的计算平台迁移，前沿 AI 公司可能成为历史上最大的科技公司；黄仁勋则称，投资这些公司是千载难逢的机会，唯一遗憾是没有更早、更多地投资。对英伟达而言，这类投资不是单纯财务押注，而是在提前绑定未来最大算力客户。

但电话会并非全是乐观信号。Kress 主动给出毛利率下行路径：第三财季毛利率预计约 74%，第四财季可能触底至 71% 至 72%，随后在 2028 财年随着价格调整生效，回升至 72% 至 73%。核心压力来自 HBM 等存储成本快速上升。她提到，存储市场正经历“极端定价”，涨幅超出此前预期，并且进入明年仍将继续走高。

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