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    【基本面】貨幣貶值與通貨膨脹

    摘要:貨幣貶值實際上是各國央行過去大量發行紙幣的直接和必然後果。從2001年開始,為了對沖美國科技泡沫破滅和“9.11”恐怖襲擊對經濟的負面影響,美聯儲持續實行寬鬆的貨幣政策,格林斯潘將FED基準利率由歷史的中軸4-8%降到1%的低位,並維持了長達三年時間。
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      貨幣貶值實際上是各國央行過去大量發行紙幣的直接和必然後果。從2001年開始,為了對沖美國科技泡沫破滅和“9.11”恐怖襲擊對經濟的負面影響,美聯儲持續實行寬鬆的貨幣政策,格林斯潘將FED基準利率由歷史的中軸4-8%降到1%的低位,並維持了長達三年時間。

      同時日本央行為了應對長期通貨緊縮和低迷的經濟,實行了超寬鬆貨幣政策,將利率降到0,以零成本向國際市場供應資本。人民幣匯率與美元掛鉤,被動地實行了寬鬆的貨幣政策,流動性大量湧入中國市場,以至中國央行只能發行央行票據來吸收外資湧入帶來的熱錢。

      央行發行貨幣相當於向居民資產池中兌水,商品價格上漲幾乎與貨幣過度發行同步進行。從2001年開始,全球原油價格持續上漲,從不到20美元直創70多美元新高。工業生產主要需求的基本金屬如銅、鋁、鉛、鋅等都創出歷史新高,一些價格彈性比較大的稀有金屬更上漲超過10倍。

      許多人將這種商品價格的上漲歸因於中國和印度經濟崛起帶來的需求衝擊。這當然是一個原因,但並不是唯一因素,其背後的貨幣現象也是重要原因。看看黃金吧,它並不具備工業價值,其價格上漲是難以用供需關係來解釋的,更多只能理解成金融現象。有趣的是,以黃金價格衡量的商品價格最近幾年並沒有太大的上漲,只有以黃金標價的金屬價格上漲可能才真正體現了中國和印度崛起對國際商品市場的衝擊。

      貨幣貶值的另一個結果是資產價格上漲。資產有其內在價值,貨幣貶值必然意味著資產價格的上漲。過去幾年裏,主要資產都走出了大牛市,債券市場已經連續多年牛市,房地產價格上漲也是有目共睹,全球大多數股票市場在過去幾年都持續走牛,收藏品的價格也在持續上升。

      在一般情況下,資產價格取決於資產的收益預期,但在貨幣貶值的情況下並不能完全以資產的收益性來衡量資產價值。以房地產為例,房價主要取決於租金收入和居民收入,可比的指標是租金收益率和房價收入比。但這都是將房產作為消費品來定價的指標,如果大家將房產作為保值品來看待,這些衡量指標將變得沒有意義,因為買家有時甚至拒絕將其用於出租,只作對沖貨幣貶值的作用,租金收益率指標就變得毫無意義。

      事實上,如果紙幣貶值,這種租金收益率和房價收入比的不正常更可能是通過租金的上升和居民收入的上升來糾正的,而不會是以房價下跌糾正。另一個現象是黃金,它從來不產生收益,但在紙幣貶值時大家仍對其熱捧。如果還要套用租金收益率來衡量,黃金可能一文不值了。

      老百姓反倒是需要關注資產價格上漲後的生活成本變化。在過去幾年資產價格上升時,我們並沒有同步看到消費物價的上漲,不管在美國還是中國,CPI都維持在較低水準。在經濟全球化的背景下,由於中國和印度大量廉價勞動力參與全球分工,拉低了勞動力成本和服務價格,加上互聯網等技術進步帶來生產力的提高,工業製成品價格逐步下降。

      但大家都應看到,中間製造業廠商的成本承受能力是有限度的,基本商品價格的上漲最終會體現到消費品中,PPI不可能永遠不傳導到CPI。正如70年代石油價格帶動全球通脹一樣,全球油價飛漲、金屬價格上升和農產品價格變化最終會引發全球通脹。同時,資產價格的上升會提高居民生活成本,比如房價上漲會提高居住成本,並使工資被動上升,引發生產廠商生產成本上漲和服務業價格上升,這將使CPI上升難以抑制。

      過去10多年的低通脹甚至通貨緊縮讓中國老百姓都習慣了將錢存在銀行。黃金價格的上漲提醒大家應該開始關注自己的錢袋了,看一看自己的財富是不是正在貨幣過度發行後面臨縮水的可能。在各國央行都開動印鈔機時,通脹離我們其實並不太遠。而這時將錢投資於低估的股票市場在未來兩年可能都是明智的選擇。

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