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    你更適合賺行業的錢,還是公司的錢?

    摘要:1、投資,先看行業還是先看公司?
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      1、投資,先看行業還是先看公司?

      2、「自上向下」的選股,就是先選定行業和主題,再從這些行業或主題中精選個股。「自下向上」的選股剛好相反,不用先選行業,而是直接分析個股基本面。

      3、這兩種方法,都要考慮行業的前景、都要精選好公司、都是價值投資。

      對於普通投資者而言,到底應該選擇「自上而下」的投資,還是「自下而上」的投資呢?

      先行業還是先公司?

      接觸一家新公司,下麵的兩種研究方法,哪一種對於你而言更常見:

      A、先瞭解行業的基本面和發展現狀、產業趨勢,覺得有投資機會,再去瞭解其中有哪些值得投資的公司。

      B、先通過某些管道或者財務指標發現某家公司,覺得有投資機會,再進行深度研究,行業只是其中的一個維度。

      我估計大部分人這兩種情況都遇到過。這兩種情況,就代表「自上向下」和「自下向上」的兩種不同的研究和投資策略。

      但從上面的描述看,這是兩種完全不同的思路,不光研究的重點不同,投資方法不同,盈利來源也有很大的區別。

      投資經驗積累到一定時期,必須找到更適合自己的方向,可大部分普通投資者並沒有意識到這個問題的重要性,而是長期左右搖擺。

      本文就詳細分析這兩種思路的差異,對投資能力的要求。

      「自上向下」的選股

      「自上向下」的選股,就是先選定行業和主題,再從這些行業或主題中精選個股。

      「自上向下」的選股,並不是只限定於某一個行業,也可以同時配置多個行業,只不過,選股的思路通常是從「有機會的行業中精選個股」。

      很多人一開始可能不理解,既然最終都是要從股票中賺錢,為什麼一定要先選行業呢?

      首先,同一個行業的公司往往有相同的投資邏輯和投資週期,自上向下的研究可以起到由點帶面,觸類旁通的效果,提高研究成果的產出率。

      其次,因為國民經濟在不同發展階段和週期性,某一個時期,各行業的機會是不同的,高增長的行業出牛股的概率更大。

      以我國為例,2008年以前是工業化和城市化的階段,這個階段,重工業和房地產就是成長性最強的行業,所以2007年漲幅最大的牛股大多是鋼鐵有色煤炭化工機械地產這一類行業。

      到了2009年以後,經濟增速下來了,賺錢的機會少了,但人均收入上去了,財富絕對值增長後,消費能力提升了。再加上我國的消費水準城鄉和東西部差異大,發達地區有「價升」的邏輯,發展中地區有「量增」的邏輯, 所以2009年以後,你在消費行業遇到牛股的可能性大於2009年以前。

      2009年以後還有一個趨勢,勞動力成本增加後,企業被迫升級產品的技術含量,同時消化國外的先進技術,一步步升級自己在產業鏈上的地位;加上網路技術的發展,創造了很多新興領域,讓我們有可能與國外的企業在同一個起跑線上。

      經過幾年的的技術起跑期,2015年以後,A股在多個行業和主題上,也出現了很多有真實利潤、有技術壁壘的真正的科技型龍頭企業,比如安保、5G、消費電子等。

      這也是A股的投資中,行業和主題更重要的最後一個原因:我國是典型的政府主導產業政策的國家,對經濟的引導程度遠遠大於西方國家。近十年,像5G、電動車、安防、物聯網、半導體、信創等等行業和主題,都是國家直接推動或政策引導的,純粹市場化的行業趨勢,只有消費電子。

      國家推動是自上而下,產業政策惠及產業鏈的輕重緩急,自然業績爆發也是分先後的,選股的思路自然也是從上向下沿著政策的脈絡進行投資。

      「自下向上」的選股

      「自下向上」的選股剛好相反,不用先選行業,而是直接分析個股基本面。

      最典型的是巴菲特,他在1982年的股東大會上這樣闡述自己的選股標準:

      我們對具備以下條件的公司感興趣:

      A、巨額交易(每年淨利潤至少500萬美元);

      B、持續穩定的獲利(我們對只有遠景或具轉機的公司沒興趣);

      C、高淨資產收益率(並甚少負債);

      D、具備管理階層(我們無法提供);

      E、簡單的企業(若牽涉到太多高科技,我們弄不懂);

      F、合理的價格(在價格不確定前,我們不希望浪費自己和對方太多時間)。

      「自下向上」的選股,幾乎把所有的注意力都集中在公司本身的價值上,無論它是處於哪一個行業。

      當然,並不是說巴菲特不關注行業,他也說過,「當一個經歷輝煌的經營管理層遇到一個逐漸沒落的夕陽工業,往往是後者占了上風」。

      他老人家的風格明顯偏向消費股,看上去像「自上而下」,但實際上,他不會事先用行業來限制自己的選擇範圍,所有好公司都在他的選擇範圍之內。

      國內把他說的「好生意,好公司,好價格」改成「好行業,好公司,好價格」,實際上扭曲了巴菲特本意。

      巴菲特對行業的關注,是把行業分析穿透到商業模式的角度。他說:「經驗顯示,能夠創造盈餘新高的企業,現在做生意的方式通常與其五年前甚至十年前沒有多大的差異」。

      他說的「生意」即我們通常說的商業模式,而並不是行業趨勢,區別在於商業模式是這個行業獨特的護城河,是長期不變的;而行業趨勢是階段性的產品、技術、供求關係的重大變革。

      所以,商業模式是「自下而上」的投資的核心之一(另一個是管理因素),行業趨勢是「自上而下」的投資的的出發點。

      這兩種方法,到底哪一款更適合你呢?

      兩種方法的三個不同

      這兩種方法,共同點更多:

      第一、都要考慮行業的前景

      第二、都要精選好公司

      第三、都是價值投資,賺的都是上市公司的業績增長的錢,都要買在估值合理,都要求公司成長性。

      但是,研究角度的不同,也帶來了收益來源不同:

      首先,「自上向下」的選股,更注重行業景氣度,本質上賺的是行業的錢;而「從下向上」的投資更側重於商業模式和管理能力帶來的公司長期業績的回報,賺的是公司的錢;

      收益來源的不同就帶來了它們之間的第二個不同:「由上向下」的投資模式,賺行業的錢,只參與產業週期興起到高潮的階段,往往一家公司的投資週期在三年以內;而「由下往上」的投資,投的是企業的生命週期,投資週期更長。巴菲特最核心的投資標的,都是幾十年的。

      「由上向下」投資週期短(不是普通投資者想像的那種短,也要兩三年的時間),需要選擇合適的時機,過早或過晚都會影響收益;但「由下往上」則完全不需要擇時,巴菲特說:「如果你看對了生意模式,你就會賺很多錢。切入點的時機是很難把握的。所以,如果我擁有的是一個絕佳的生意,我絲毫不會為某一個事件的發生,或者它對未來一年的影響等等而擔憂。」

      投資週期的不同又帶來了它們的第三個不同:「由上向下」的投資週期短,投資者同時關注行業和公司,所以在公司本身的研究上,相對較淺,只需要選出該行業的好公司即可;

      而「由下往上」的投資週期很長,要求投資者深入研究企業的商業模式和管理,特別是後者,涉及具體的人的因素,要求投資者與公司管理層建立深度聯繫,付出的精力多,就必須集中投資,所以他們選擇的不僅僅是好公司,而且都是「好中選優」的優秀公司,「優中選偉」的偉大公司。

      所以巴菲特不願意投資科技股,因為科技股的投資更多的是產業趨勢投資,巴菲特認為:「我們充分瞭解科技為整個社會所帶來的便利與改變,只是沒有人能預測往後十年這些科技公司會變怎樣,我常跟比爾蓋茲及安迪葛洛夫在一起,他們也不敢保證。」

      說了這麼多,對於普通散戶而言,到底應該選擇「自上而下」的投資,還是「自下而上」的投資呢?

      普通投資者的最佳選擇

      「自上向下」的選股,好處是確定性強,因為行業增長的確定性一般都是強於公司的,看好一個行業,甚至可以直接選擇行業ETF,回避具體公司的經營風險。

      但「自上向下」的投資也有兩個先天缺陷:

      一方面,大量的優秀公司並不在好行業好賽道上,你會放棄很多冷門賽道上的優秀公司;另一方面,很多好行業找不到缺乏長期投資價值的優秀公司,特別是在科技股中。後者正是巴菲特放棄「自上向下」的投資的原因。

      而「自下向上」的選股,更傾向於把公司看成獨立於行業的因素,找到最優秀的公司,長期持有,所有的上市公司都可入你的法眼。

      壞處是長期持股深度研究的兩大核心因素之一是企業管理能力,需要大量的實地調研,和管理層接觸,但一般投資者無法接觸管理層,本質上是無法進行深度研究的。

      目前,國內機構投資者以「自上而下」的投資為主流,這種方法比較適合集團化作戰,適合做股池,做風控,避免了個股投資的偶然性。

      但也有很多基金經理是「自下而上」的選股,他們的業績和持倉往往顯然特立獨行,很多都是冷門股,對基金經理的個人要求很高,我相信這種基金越來越非主流,就像巴菲特在歐美同樣是非主流的機構投資者。

      個人投資者則相反,比較優秀的個人投資者大部分都是「自下而上」的選股,因為個人投資者只要看准一家公司,就能實現資產的快速增長,特別是在醫藥、消費、高端製造這些非常依靠產品的行業。

      但這實際上可能是「倖存者偏差」,機構之所以可以用「自下而上」的選股法,因為他們有能力有團隊實地調研選擇出幾十家優秀公司形成組合,哪怕選錯一小半,爆雷一兩個,也能取得不錯的業績。

      但很多普通投資者並不具備深度調研能力,「自下而上」集中投資,長期押寶在個股上,往往出於投機心理,想靠單個股票快速實現財富的原始積累,這種心態很容易鋌而走險,這種價值觀偏離了「複利原則」,就更加危險了。

      所以,普通投資者到底選擇哪一條道路,取決於你的能力結構和個人優勢:

      對於普通投資者而言,「自上向下」的投資也不容易,需要投資者具有宏觀視野和經濟週期理論的知識,洞悉全球技術與經濟潮流,熟悉國家產業政策的推進節奏,有快速學習新知識的能力,而且掌握了相當的交易技巧。

      所以普通投資者選擇「自下向上」也是一條道路,但要注意避開「管理」的短板,要麼你有機會與管理者接觸,或者能通過該企業管理層員工瞭解管理的變化;要麼選擇茅臺招商平安、阿裏騰訊這一類媒體曝光度很高的企業,也能夠從間接資訊瞭解管理的因素。

      我認為,每一個投資者都必然要在「自上向下」和「自下向上」中選擇一條適合自己的道路,不能騎牆,因為這兩條道路對研究的方向、投資系統、盈利模式,都提出了完全不同的要求,想要兩頭發力,最後的結果必然是什麼都做不好。

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